ارزش اوراق منفعت و نرخ بازدهی آن

بازده

به سود یا زیان ناشی از سرمایه گذاری بـــازده گفته می‌شود. بازدهی مثبت، نشانگر سود است و بازدهی منفی زیان را نشان می دهد. برای مقایسه ی بهتر بین سرمایه گذاری های مختلف، بازده اغلب به صورت سالانه و درصدی از سرمایه گذاری اولیه گزارش می شود.

نسبت های مالی زیادی برای بازدهی سرمایه گذاری ها، دارایی ها یا پروژه ها وجود دارند که در تحلیل بنیادی بسیار پر کاربرد هستند و تحلیلگران مالی با استفاده از این نسبت ها، آن دارایی یا سرمایه گذاری را ارزیابی می کنند.

توضیحات مدیر مالی در مورد بازده

این اصطلاح به‌ظاهر ساده بدون بیان مقدماتش می‌تواند تا حدودی برای سرمایه گذاران گیج‌کننده باشد. اگر یک دارایی اعم از دارایی واقعی یا دارایی مالی را به قصد سرمایه گذاری بخرید، سود یا زیان ناشی از این سرمایه گذاری به‌عنوان بـازده شناخته می‌شود. بازده معمولاً از دو طریق ایجاد می‌شود. یک وجه نقدی است که مستقیماً از محل درآمد حاصل از سرمایه گذاری دریافت می‌کنید و دومی سود یا زیانی است که به علت تغییر قیمت آن دارایی نصیب شما می‌شود.

فرض کنید ارزش اوراق منفعت و نرخ بازدهی آن مدتی قبل ۱۰۰۰ سهم شرکت فرضی قارون را خریده‌اید. در پایان سال مالی در مجمع عمومی سالیانه شرکت به هر سهم ۵۰ تومان سود نقدی تعلق می‌گیرد. همین‌طور شما سهم را در قیمت ۲۲۰ تومان خریده‌اید و حالا ۲۶۰ تومان شده است. بازده نقدی یا ریالی شما عبارت است از:

اما معمولاً وقتی صحبت از بـازده می‌شود، منظور نرخ بازده است که به‌صورت درصدی بیان می‌شود. چنانچه شما بخواهید بـازده درصدی یا نرخ بازده سرمایه گذاری را به دست آورید لازم است بازده نقدی یا ریالی را بر سرمایه گذاری اولیه تقسیم کنید. نرخ بـازده در مثال فوق عبارت است از:

در مورد اوراق بهاداری نظیر سهام که درآمد ثابت ندارند تفاوت‌هایی در مورد نحوه محاسبه بـازده با اوراق بهادار با درآمد ثابت نظیر اوراق مشارکت وجود دارد.

قانون کلی این است که هرچه ریسک بیشتری بپذیرید، سود و زیان بالقوه شما هم بیشتر می‌شود.

امروز؛ آغاز دومین عرضه اوراق منفعت بازار ‌سرمایه

دومین سری اوراق منفعت بازار سرمایه از امروز به مدت دو ‌روز با نرخ سود ۱۸درصد در فرابورس عرضه می‌شود.

دومین سری اوراق منفعت بازار سرمایه از امروز به مدت دو ‌روز با نرخ سود ۱۸درصد در فرابورس عرضه می‌شود. بر این اساس ۲۰میلیون ورقه با مبلغ اسمی یک میلیون ریال و نرخ اوراق ۱۸درصد علی‌الحساب سالانه تا سررسید با تاریخ پذیرش ۲۳ اسفندماه ۹۶ و نماد اوراق «افادا ۲ » امروز منتشر می‌شود. مدت این اوراق ۴۲ ماه و موعد پرداخت سود ۶ ماه یک‌بار است البته مبلغ کل اوراق ۲۰هزار میلیارد ریال و مبلغ پذیرش شده نیز ۲۰هزار میلیارد ریال است. این اوراق برای تامین مالی دولت برای بازپرداخت اصل و سود اوراق سررسیده شده در سال ۹۶ (موضوع بند (ح) تبصره ۵ قانون بوده ۹۶ کل کشور) است.

بر این اساس حداکثر منافع قابل پرداخت پس از محاسبه سود قطعی حداکثر منفعت قابل پرداخت به دارندگان اوراق برابر با قیمت اسمی اوراق به علاوه سود معادل ۲۲درصد سالانه ویژه سهم دولت در شرکت ملی گاز ایران، مادر تخصصی و ۵۹درصد سود ویژه سهم دولت در بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران است.

همچنین حداکثر منافع قابل پرداخت پس از محاسبه سود قطعی، حداقل منفعت قابل پرداخت به دارندگان اوراق برابر با قیمت اسمی اوراق به علاوه سود معادل 18.1درصد سالانه است. حداقل حجم هر سفارش ۱۰۰ورقه و حداکثر خرید برای هر شخص حقیقی نامحدود و زمان شروع پذیره‌نویسی ۲۶ اسفند ماه تا ۲۷ اسفند ماه سال ۹۶ است. این دومین مورد عملیاتی انتشار صکوک منفعت در بازار سرمایه ایران است که طی آن دولت از طریق شرکت واسط مالی شهریور چهارم (با مسوولیت محدود) به میزان ۲هزار میلیارد ریال تامین مالی خواهد شد.

بر اساس ماده ۲۷ قانون بازار اوراق بهادار جمهوری اسلامی ایران، این اوراق معاف از ثبت نزد سازمان بورس و اوراق بهادار است و سازمان برنامه و بودجه کشور متعهد تامین و تخصیص اعتبار و خزانه‌داری کل کشور متعهد تسویه اصل و فرع آن است. همچنین صندوق سرمایه‌گذاری ره‌آورد آباد مسکن ۲ هزار میلیارد ریال، بانک سپه ۷هزار میلیارد ریال و بانک ملی ایران ۵هزار میلیارد ریال است. شرکت سپرده‌گذاری مرکزی اوراق بهادار و تسویه وجوه (سهامی عام) عامل پرداخت است.

گفتنی است، ورق منفعت سند مالی بهاداری است که بیانگر مالکیت دارنده آن بر مقدار معین خدمات یا منافع آینده از یک دارایی بادوام است و در ازای پرداخت مبلغ معینی به وی منتقل شده است؛ مانند گواهی حق اقامت در هتل معین برای روز معین، حق استفاده از خدمات آموزشی دانشگاه برای ترم یا سال معین، حق استفاده از یک ساعت پرواز برای مقصد معین و حق استفاده از خدمات حج یا عمره برای سال معین است.

آموزش بورس قسمت پانزدهم – انواع اوراق بهادار 2

اوراق بهادار با نام و یا بی نامی هستند که به قیمت اسمی مشخص برای مدت زمانی معین توسط دولت، شهرداری، شرکت های دولتی و خصوصی و برای تامین اعتبار طرح های عمرانی در کشور منتشر می شوند. این اوراق سودی تضمین شده دارند که در نتیجه جزء اوراق کم ریسک دسته بندی می شوند. با توجه به رابطه مستقیم ریسک و بازده، به همان نسبت که ریسک این اوراق کمتر از سهام عادی است بازده آنها نیز به مراتب کمتر می باشد. سود این اوراق تضمین شده و معاف از مالیات بوده و اغلب دارای پرداخت های یک ماهه یا سه ماهه هستند.

صکوک

اصطلاح صکوک بر گرفته از واژه عربی صک به معنای چک، نوشته بدهکار، سفته و قبض بدهی است به طور معمول، به عنوان اوراق قرضه اسلامی تعریف می شود. ابزارهای مالی اسلامی یا همان صکوک، اوراق بهادار با ارزش مالی یکسان و قابل معامله در بازارهای مالی هستند که بر پایه یکی از قراردادهای مورد تایید اسلامی طراحی شده اند و دارندگان اوراق بصورت مشاع مالک یک یا مجموعه ای از دارایی ها و منافع حاصل از آنها می باشند.

صکوک ابزار نوبتی است که در کشورهای اسلامی به جای اوراق قرضه بکار گرفته می شود. این اوراق مبتنی بر دارایی با درآمد ثابت یا متغییر قابل معامله در بازار ثانویه و بر اساس اصول شریعت است. صکوک به انواع مختلفی تقسیم می شوند که در ادامه به صورت مختصر توضیح داده می شوند:

صکوک اجازه : یکی از انواع اوراق بهاداری که می توان برای سرمایه گذاری خریداری شود، صکوک اجازه است. معمولا شرکت های بزرگی که به مشکل مالی بر می خورند با تاسیس یک شرکت ثانویه، بخشی از دارایی (مثلا املاک خود) را به صورت صوری به این شرکت می فروشند و خودشان این اموال را از این شرکت اجازه (به شرط تملک) می کنند. شرکت دوم بخشی از این ملک را به صورت چندین سهم در بورس می فروشد و فایده اش برای خریدار این است که در اجازه بها شریک می شود و پس از پایان مدت اجاره هم سهمش را پس می دهد و اصل پولش را پس می گیرد.

در واقع در صکوک اجاره حق استفاده از منابع یک دارایی یا مجموعه ای از دارایی ها، در قبال اجاره بها از مالک به شخص دیگری منتقل می شود. مدت قرارداد اجاره هم مشخص است و می توان اجازه بها را در ابتدای دوره، انتهای دوره، با سررسیدهای ماهانه، فصلی یا سالانه پرداخت کرد. در اوراق اجاره حق استفاده از منابع یک دارایی یا مجموعه ای از دارایی ها در قبال دریافت اجاره بها از مالک به شخص دیگر (بانی) منتقل می شود. به عبارت دیگر دارندگان اوراق اجاره مالکان دارایی مورد اجاره می باشند که به بانی واگذار گردیده است.

اوراق بهاداری است که بر اساس قرارداد قرض بدون بهره منتشر می شود و به موجب آن قرارداد، ناشر اوراق به میزان ارزش اسمی آنها به دارندگان اوراق بدهکار است و بایستی در سر رسید به آنان بپردازد.

قرارداد فروشی است که به موجب آن فروشنده، قیمت تمام شده کالا، اعم از قیمت خرید و هزینه های حمل و نگهداری و سایر هزینه های مربوطه را ارزش اوراق منفعت و نرخ بازدهی آن به اطلاع مشتری می رساند. سپس با افزودن مبلغ یا درصدی به عنوان سود، به وی می فروشد. این اوراق بازدهی ثابت داشته و قابل فروش در بازار ثانوی می باشند.

اورق منفعت سند مالی بهاداری است که بیانگر مالکیت دارنده آن بر مقدار معین خدمات یا منافع آینده از یک دارایی با دوام است که در ازای پرداخت مبلغ معینی به وی منتقل شده است. مانند گواهی حق اقامت در هتل معین برای روز معین، حق استفاده از خدمات آموزشی دانشگاه برای ترم با سال معین، حق استفاده از یک ساعت پرواز برای مقصد معین و حق استفاده از خدمات حج یا عمره برای سال معین.

جزئیات دو مصوبه فقهی بورس

کمیته فقهی بورس موضوع"ضمانت در اوراق منفعت و پرداخت حداقل سود انتظاری از بانی" و همچنین "پذیره نویسی برخی از انواع صکوک به صرف یا به کسر" را مورد بررسی قرار داد و موارد مصوب را ابلاغ کرد.

کمیته فقهی بورس موضوع"ضمانت در اوراق منفعت و پرداخت حداقل سود انتظاری از بانی" و همچنین "پذیره نویسی برخی از انواع صکوک به صرف یا به کسر" را مورد بررسی قرار داد و موارد مصوب را ابلاغ کرد.

به گزارش مهر به نقل سازمان بورس اوراق بهادار، یک کارشناس مالی- اسلامی بورس گفت: کمیته فقهی بورس، طی سه جلسه اخیر خود موضوع "ضمانت در اوراق منفعت و پرداخت حداقل سود انتظاری از بانی" و همچنین "پذیره نویسی برخی از انواع صکوک به صرف یا به کسر" را مورد بررسی قرار داد و ضمن ارائه نظر در خصوص دو مبحث مذکور، مواردی را مصوب و به نهاد های ذی ربط ابلاغ کرد."

مجید پیره افزود: اسناد بهادار با نامی که نشان ‌دهندۀ مالکیت مشاع دارندۀ آن بر مقدار مشخصی از منافع آتی حاصل از دارایی‌(های) معین، در یک بازه زمانی باشد اوراق منفعت خوانده می شود و این اوراق در بورس‌ها یا بازارهای خارج از بورس قابل معامله هستند.

وی ادامه داد: سرمایه ‌گذاران این اوراق، در واقع مالک منفعت حاصل از دارائی خاص مبنای انتشار این اوراق هستند و بر مبنای عواید حاصل از منفعت این دارائی معین، سود یا زیان سرمایه‌گذاران مشخص می‌شود. دارنده این اوراق می تواند جهت استفاده از خود منفعت دارایی تا مقطع سر رسید صبر کند یا اینکه با فروش آن، سود این دارایی را به شخص دیگری واگذار کند.

این کارشناس مالی - اسلامی افزود: مصادیق اوراق منفعت با توجه به دارائی مبنای انتشار آن متفاوت بوده و در سه دسته قابل طبقه ‌بندی است:

۱- اوراق منفعت نوع اول: سود حاصل از مبنای انتشار این نوع اوراق به‌گونه‌ای است که دارندۀ آن برای کسب تمامی منافع انتظاری حاصل از دارائی باید تا پایان مدت دورۀ اوراق صبر کند. (مانند آزاد راه‌ها)

۲- اوراق منفعت ارزش اوراق منفعت و نرخ بازدهی آن ارزش اوراق منفعت و نرخ بازدهی آن نوع دوم: سود حاصل از مبنای انتشار این نوع اوراق به‌گونه‌ای است که دارندۀ آن برای کسب تمامی منافع انتظاری حاصل از دارائی لازم نیست تا پایان مدت دورۀ اوراق صبر کند. (مانند هتل‌ ها)

۳- اوراق منفعت نوع سوم: در این نوع حق استفاده از خدمات یا سایر حقوق قابل نقل و انتقال مبنای انتشار اوراق منفعت قرار می ‌گیرد. (مانند حق استفاده از مدت زمان مشخصی از ثانیه‌ های تبلیغاتی صدا و سیما)

پیره با تاکید بر اهتمام ویژه کمیته فقهی برای اصلاح فرآیند انتشار اوراق منفعت بیان کرد: کمیته فقهی در بررسی این مبحث که آیا می توان از سازو کار ضمانت در انتشار اوراق منفعت استفاده کرد یا خیر؟ و اگر این ضمانت از نظر کمیته فقهی مورد تایید است، آیا خود بانی هم می تواند ضامن قرار بگیرد یا خیر؟ به جمع بندی رسید.

وی افزود: در مصوبه کمیته فقهی این نتیجه حاصل شد که هنگام انتشار اوراق منفعت، ضامن می تواند حداقل نرخ بازدهی مورد انتظار برای سرمایه گذاران را تضمین کند و ورود شخص ثالث به عنوان ضامن صحیح است.

پیره، ارزش اوراق منفعت و نرخ بازدهی آن نظر کمیته فقهی در رابطه با این موضوع که آیا خود بانی یا مجموعه ای که سهامدار عمده بانی است می تواند حداقل نرخ سود مورد انتظار برای سرمایه گذاران را تضمین کند یا خیر؟ منفی دانست و عنوان کرد: کمیته فقهی این موضوع را از باب قرارداد ضمانت تایید نکرد ولی آن را از باب تعهد تایید و به تصویب رساند.

این کارشناس مالی - اسلامی سازمان بورس ادامه داد: این به معنای آن است که بانی یا سهامدار عمده بانی نمی تواند حداقل نرخ سود مورد انتظار برای سرمایه گذاران را تضمین کند اما می تواند پرداخت آن را تعهد کند. نظر کمیته فقهی در مورد ضمانت اوراق منفعت در ۵ بند تنظیم و ابلاغ شده است.

۱- از لحاظ فقهی وجود شخص ثالث به عنوان رکن ضامن در فرآیند انتشار اوراق منفعت، با تعیین تعهدات ضامن بدون اشکال است.

۳-تعهد بانی به پرداخت حداقل سود انتظاری در اوراق منفعت نوع اول (مانند آزاد راه‌ها) در فرض عدم تحقق سود مورد انتظار، به‌صورت شرط ضمن عقد صحیح است.

۴-چنانچه بانی دولت باشد، می‌تواند به ‌منظور اعمال سیاست‌ های تشویقی، در صورت محقق نشدن پیش‌بینی ‌ها و کمتر شدن منفعت انتظاری دارندگان اوراق از حداقل منفعت انتظاری وعده داده شده، داوطلبانه مابه ‌التفاوت آن را به دارندگان اوراق پرداخت کند.

تأمین حداقل سود انتظاری در اوراق منفعت نوع دوم (مانند هتل‌ها) و نوع سوم (مانند پیام‌های بازرگانی) از طریق قرار دادن حق اختیار فروش به صورت شرط ضمن قرارداد مبنای انتشار اوراق منفعت صحیح است.

در ادامه کارشناس مالی - اسلامی سازمان بورس با بیان اینکه مصوبه بعدی کمیته فقهی با موضوع "پذیره نویسی برخی از انواع صکوک به صرف یا به کسر" بود، گفت: به طور معمول سیاست های پولی کشور در قالب بسته سیاستی نظارتی بانک مرکزی ج. ا. ا ابلاغ و براساس آن حداکثر نرخ سود سپرده ‌های بانکی و نرخ اوراق بهادار اعلام می شود. نرخ‌ های اوراق مشارکت و صکوک بازار سرمایه نیز همواره متأثر از سیاست ‌گذاری مذکور بوده و از آنجا که معمولاً بین نرخ های اعلام شده و نرخ بازده انتظاری سرمایه ‌گذاران تفاوت وجود دارد، آثار تصمیمات فوق در قیمت پذیره‌ نویسی و معاملات اوراق بهادار در بازار منعکس می‌گردد، در نتیجه اوراق بهادار، گاهی به صرف و گاهی به کسر معامله می شوند.

وی ادامه داد: بر همین اساس تدوین الگوی منطبق با شریعت برای "پذیره نویسی و عرضه اولیه برخی از انواع صکوک" تحت عناوین "اوراق سلف موازی استاندارد"، "اوراق مشارکت"، "اوراق اجاره"، "اوراق مرابحه" و "اوراق رهنی" در دستور کار کمیته فقهی قرار گرفت و مواردی تصویب و ابلاغ شد.

سلف موازی استاندارد: ناشر در اوراق سلف موازی استاندارد، نماد قرارداد سلف را با قیمت پایه به بازار عرضه می‌کند، ارزش اوراق منفعت و نرخ بازدهی آن بازار ممکن است متناسب با انتظارات سود از اوراق سلف، کالای موضوع قرارداد را به صرف یا به کسر از قیمت پایه، قیمت ‌گذاری و خریداری کند. در این خصوص کمیته فقهی چنین مصوب کرد که "از آنجا که در اوراق سلف موازی استاندارد، ناشر مالک مال کلی فی‌الذمه است و به قیمت پایه عرضه می کند و ثمن معامله پس از کشف قیمت، قطعی می‌شود، فروش اوراق سلف موازی استاندارد به صرف و یا به کسر از قیمت پایه، به معنای فروش کالای موضوع قرارداد به بیشتر یا کمتر از قیمت پایه بوده و به لحاظ فقهی بلااشکال است."

اوراق مشارکت: در قرارداد شرکت ها، اصل بر این است که شرکاء، دارایی و سود حاصل از سرمایه گذاری را به تناسب سرمایه‌ ها تقسیم می کنند، با این حال، شرکاء می‌ توانند توافق کنند که دارایی نهایی و به تبع آن سود حاصل از فعالیت سرمایه ‌گذاری را به نسبت ‌های دیگر تقسیم کنند. برای مثال، ناشر اوراق مشارکت، اعلام می‌ کند در حال اجرای پروژه‌ ای به ارزش ۱۰۰۰ میلیارد است و ۸۰۰ میلیارد اوراق مشارکت را در بازار عرضه می ‌کند و ادعا می کند که این اوراق به هر قیمتی که به فروش برسد، مابقی را خود بانی تأمین خواهد کرد و متعهد می‌ شود که دارایی نهایی و سود حاصل از فعالیت را با نسبت ‌های ۸۰ درصد و ۲۰ درصد تقسیم کند. برای مثال بانی متعهد می ‌شود اگر اوراق به ۸۵۰ (یا ۷۵۰) میلیارد فروش رفت بانی ۱۵۰ (یا ۲۵۰) میلیارد دیگر را تأمین کند و دارایی و سود پروژه را با نسبت ‌های ۸۰ و ۲۰ تقسیم کند. کمیته فقهی بعد از بررسی ابعاد و روابط حقوقی موضوع، راهکار مذکور در مورد اوراق مشارکت به صرف یا به کسر را مطابق قواعد شرکت دانست. به این معنی که اگر بانی و سرمایه گذاران توافق کنند با نسبت های خاصی روی پروژه ای سرمایه گذاری کنند و در سررسید اصل دارایی و سود حاصل را با نسبت های دیگری (با نسبت‌های ترجیحی به نفع بانی یا سرمایه‌گذاران) تقسیم کنند، مطابق قواعد شرکت بوده و صحیح است.

اوراق اجاره: فروش اوراق اجاره به صرف (یا به کسر)، به این معنا است که نهاد واسط وجوه بیشتری (یا کمتری) جهت خرید دارایی از بانی جمع ‌آوری کرده است، لذا دارایی پایه موضوع قرارداد اجاره، به قیمت بیشتر یا کمتر از قیمت اسمی خریداری خواهد شد. به عبارت دیگر، بانی دارایی مبنای انتشار اوراق را با قیمت پیشنهادی خود جهت فروش به بازار عرضه می‌ کند و خریداران بر اساس انتظارات آتی نرخ سود، ممکن است اوراق (دارایی موضوع اوراق) را بیشتر و یا کمتر از قیمت پیشنهادی خریداری کنند. کمیته در مورد پذیره نویسی اوراق اجاره به صرف یا به کسر به این نتایج رسید:

الف) اوراق اجاره با وحدت بانی و فروشنده: از آنجا که در این نوع اوراق اجاره، بانی دارایی خود را بر اساس قیمت

ب) پیشنهادی (قیمت اسمی اوراق) عرضه می ‌کند و خریداران بر اساس انتظارات خود از سود اوراق، گاهی اوراق را به کسر و گاهی به صرف خریداری می‌ کنند، بنابراین معامله (فروش دارایی) بر اساس قیمت نهایی انجام می ‌گیرد که از نظر فقهی صحیح و نافذ است.

ج) اوراق اجاره با جدایی بانی و فروشنده: در این نوع اوراق، شرکت ارزش اوراق منفعت و نرخ بازدهی آن واسط به وکالت از طرف صاحبان اوراق، با بانی مصالحه می‌ کند که اولاً، بانی وجوه حاصل از فروش اوراق اجاره را جهت خرید دارایی موضوع اجاره بکار گیرد و ثانیاً، اگر مازادی داشت تملک کند و اگر کسری داشت از اموال خودش جبران کند.

۴- اوراق مرابحه: در صورتی که در اوراق مرابحه پذیره نویسی اوراق به بیشتر یا کمتر از قیمت اسمی انجام شود، دارندگان اوراق برای خرید کالای موضوع مرابحه مبلغ بیشتر یا کمتری را پرداخته‌اند. در اوراق مرابحه، نهاد واسط به وکالت از طرف دارندگان اوراق، به خرید نقدی کالا و فروش اقساطی آن به بانی اقدام می کنند. کمیته فقهی در مورد اوراق مرابحه به این نتیجه رسید که "در این اوراق نهاد واسط به وکالت از طرف صاحبان اوراق با بانی مصالحه می‌کند که اولاً، بانی با استفاده از وجوه جمع آوری شده کالا (کالاهای) موضوع انتشار اوراق را از فروشنده خریداری و به خودش بفروشد، ثانیاً، اگر وجوه جمع آوری شده نسبت به قیمت کالا مازاد داشت، تملک کرده و اگر کسری داشت از اموال خودش جبران کند."

اوراق رهنی: در اوراق رهنی مبتنی بر دیون، بانک، بخشی از مطالبات ناشی از تسهیلات مبادله ‌ای به جز سلف را که دارای ماهیت دینی است، مانند تسهیلات فروش اقساطی، اجاره به شرط تملیک و جعاله را از طریق نهاد واسط به تنزیل به دارندگان اوراق می ‌فروشد. در زمان پذیره نویسی اوراق، ممکن است نرخ بازده مورد انتظار سرمایه ‌گذاران (نرخ تنزیل مورد انتظار) با نرخ سود اسمی اوراق تطابق نداشته باشد و سرمایه‌ گذاران، اوراق را به صرف و یا به کسر از ارزش اسمی خریداری کنند. پذیره نویسی اوراق رهنی به قیمت بازار (به صرف یا به کسر از ارزش اسمی)، در حقیقت تعدیل در نرخ تنزیل توسط خریداران اوراق است؛ بنابراین گرچه بانی قیمت اسمی اوراق را برای عرضه پیشنهاد می‌دهد، ولی تحقق بیع پس از کشف قیمت است و بیع دین بر اساس قیمت کشف شده در بازار صورت خواهد گرفت.

پیره با تاکید بر اینکه بحث پذیره نویسی به قیمت بازار، سازو کاری برای متعادل کردن فرایند انتشار صکوک در عرضه اولیه است، ابراز امیدواری کرد: با تحقق این موضوع و گسترش آن در بازار سرمایه، شرکت های متقاضی تامین مالی از محل انتشار صکوک، با شرایط راحت تر و روان تری نقدینگی مورد نیاز خود را تامین کنند.

بازار اوراق تأمین مالی و بازیگران آن

بازار اوراق تامین مالی در سال‌های اخیر رشد قابل ملاحظه‌ای را تجربه کرده و طی دو سال اخیر (از دی ۹۶ تا دی ۹۸)، تقریبا دو برابر شده است.

به گزارش خبرطلایی به نقل از (سنا)، ارزش بازار اوراق تامین مالی در دی ماه ۱۳۹۸ با کمی کاهش نسبت به ماه قبل از آن، همچنان در محدوده ۱۲۰۰ هزار میلیارد ریال قرار گرفته است. سررسید شدن سه مرحله اسناد خزانه اسلامی در این ماه، از مهمترین دلایل کاهش مختصر ارزش بازار بود و با توجه به درج اسناد جدید مربوط به قانون بودجه ۹۸ و همچنین اوراق منفعت جدید دولت روی تابلوی فرابورس، انتظار افزایش بیشتر ارزش بازار اوراق تامین مالی طی در ماه پایانی سال وجود دارد.

با وجود افزایش ارزش اسمی بازار اوراق تامین مالی در سال‌های اخیر، ارزش حقیقی بازار اوراق تامین مالی از ابتدای سال ۱۳۹۷ تاکنون، به دلیل رشد قابل ملاحظه شاخص قیمت‌ها، تغییر چندانی نداشت؛ به شکلی که ارزش حقیقی بازار همچنان در محدوده ۶۰۰ هزار میلیارد ریال (به قیمت ثابت سال ۱۳۹۵) قرار دارد. شایان ذکر است که محاسبه نسبت ارزش بازار اوراق تامین مالی به تولید ناخالص داخلی، نقدینگی و سپرده‌های بانکی نیز نتایج کمابیش مشابهی دارد.

بررسی ترکیب رشد بازار اوراق تامین مالی نشان می‌دهد که سهم بخش دولتی از این بازار به صورت پیوسته افزایش یافته و در فاصله سال‌های ۹۴ تا ۹۸ تقریبا چهار برابر شده است. نقطه شروع این موضوع نیز مهرماه ارزش اوراق منفعت و نرخ بازدهی آن ۱۳۹۴ و زمان انتشار اولین مرحله اسناد خزانه اسلامی بود که در واکنش به شرایط نامناسب بودجه دولت در زمان کاهش درآمدهای نفتی، برای نخستین بار به بازار سرمایه معرفی شد. در حال حاضر سهم انواع اوراق دولتی (شامل اسناد خزانه و سایر) حدود ۸۵ درصد از کل بازار اوراق تامین مالی است.

بررسی اوراق تامین مالی شرکتی موجود در بازار به تفکیک بخش‌های اقتصادی نشان می‌دهد که بیشترین اوراق منتشره مربوط به گروه‌های مالی و خودرو هستند و گروه‌هایی نظیر شیمیایی و فلزات اساسی، سهم کمتری از بازار اوراق تامین مالی دارند. در پایان دی ماه، مانده اوراق بدهی شرکت‌های صنعت فلزات مجموعا ۳ هزار میلیارد ریال بود.

مقایسه نسبت معاملات به ارزش بازار برای سال‌های ۱۳۹۶ تا ۱۳۹۸ نشان می‌دهد که این نسبت در دو سال اخیر کاهش یافته است. به نظر می‌رسد که افزایش نوسانات اقتصاد ایران در سال‌های ۹۷ و ۹۸ که منجر به کاهش جذابیت ابزارهای با درآمد ثابت از جمله اوراق تامین مالی شده، از مهمترین دلایل کاهش اقبال معامله‌گران به این بازار بوده است.

بررسی نرخ بازده حقیقی اوراق تامین مالی نشان می‌دهد که از ابتدای سال ۱۳۹۷ و همزمان با افزایش نرخ تورم، نرخ بازده حقیقی این اوراق شروع به کاهش کرده و به تدریج وارد دامنه منفی شده که این روند تاکنون پابرجا مانده است. در دی‌ماه ۹۸ نرخ بازده حقیقی اوراق تامین مالی برای بیستمین ماه متوالی در محدوده منفی بود و با توجه به فاصله قابل ملاحظه آن تا سطوح مثبت، انتظار نمی‌رود که طی دو ماه پایانی سال نیز این نرخ وارد دامنه مثبت شود.

بررسی نرخ بازده هفتگی اسناد خزانه اسلامی در سال جاری نشان می‌دهد که این نرخ از میانه‌ تابستان روند نزولی داشته و کاهش معادل ۲ واحد درصد را طی ماه‌های اخیر تجربه کرده است. میانگین نرخ بازده اسناد خزانه اسلامی در هفته پایانی دی‌ماه به کمترین سطح خود در سال جاری در محدوده ۲۰.۴ درصد رسیده است که این موضوع قابل تأمل به نظر می‌رسد.

نمودار نرخ بازده اسناد خزانه

اسناد خزانه نه به صورت یکباره بلکه به صورت تدریجی و همزمان با تخصیص آن طی سال توسط سازمان برنامه و بودجه و دستگاه‌های دولتی به پیمانکاران/طلبکاران وارد بازار سرمایه می‌شوند. در واقع فاصله قابل ملاحظه میان انتشار، آغاز معاملات اولیه و آغاز معاملات ثانویه اسناد خزانه سبب شده تا هنوز بخش زیادی از این اسناد وارد بازار اوراق تامین مالی نشده و اثرات آن‌ها بر نرخ بازده آشکار نشود. تا پایان دی ماه، کمتر از ۲۵ درصد از مجموع اسناد خزانه اسلامی منتشره در قالب قانون بودجه سال ۱۳۹۸ وارد بازار سرمایه شده و مابقی آن هنوز در اختیار مرکز مدیریت بدهی وزارت اقتصا (خزانه‌داری) قرار دارد.

بررسی ساختار منحنی زمانی بازده (ترم استراکچر) اسناد خزانه اسلامی در هفته پایانی دی‌ماه نشان می‌دهد که اختلاف قابل ملاحظه‌ای میان نرخ بازده اوراق با سررسید کمتر از یک سال و نرخ بازده اوراق دارای سررسید بیش از یک سال وجود دارد. با توجه به آنکه تنها اتفاق مهم در این میان، مساله انتخابات ریاست جمهوری ۲۰۲۰ ایالات متحده است، به نظر می‌رسد که انتظارات جهت افزایش ریسک و بازده پس از آن نزد فعالان اقتصادی وجود دارد.

با توجه به برنامه انتشار اوراق تامین مالی توسط دولت در بودجه سال آینده، به نظر می‌رسد که توجه به سمت تقاضای اوراق نیز ضرورت دارد. در حال حاضر به غیر از صندوق‌های درآمد ثابت، بازیگر قابل ملاحظه دیگری در سمت تقاضای بازار اوراق تامین مالی وجود ندارد. هرچند که اقداماتی نظیر اجرای عملیات بازار باز و همچنین الزامات ایجاد شده برای بانک‌ها جهت خرید اوراق دولت (در بند م تبصره ۵ قانون بودجه ۱۳۹۹) با هدف ایجاد تقاضای جدید برای اوراق دولت مطرح شده است اما به نظر می‌رسد که استفاده از ظرفیت صندوق‌های بازنشستگی جهت این امر نیز می‌تواند مورد توجه قرار گیرد.

براساس گزارش منتشرشده توسط وزارت تعاون، کار و رفاه اجتماعی از وضعیت صندوق‌های بازنشستگی، میانگین سهم سرمایه‌گذاری مستقیم در شرکت‌های بورسی و غیربورسی توسط صندوق‌های بزرگ معادل ۸۵.۵ درصد است و این موضوع در حالی است که برای صندوق‌های بازنشستگی در کشورهای‌ OECD نسبت مذکور تنها معادل ۲۵ ارزش اوراق منفعت و نرخ بازدهی آن درصد است. اصلی‌ترین بخش دارایی صندوق‌های بازنشستگی در این کشورها، اوراق با درآمد ثابت است که سهمی معادل ۴۷.۵ درصد را در اختیار دارد. در واقع به نظر می‌رسد که صندوق‌های بازنشستگی در ایران، برخلاف دنیا، به جای سرمایه‌گذاری در ابزارهای با درآمد ثابت، بخش اصلی پورتفوی خود را در ابزارهای دارای ریسک قرار داده‌اند. نمودار زیر، پورفوی شرکت‌های بورسی صندوق بازنشستگی کشوری را نشان می‌دهد که در پایان دی ماه ۱۳۹۸ ارزش آن بیش از ۲۲ هزار میلیارد تومان بوده است (نام نماد- ارزش دارایی صندوق بازنشستگی به هزار میلیارد ریال). برای سایر صندوق‌های بازنشستگی نیز شرایط مشابهی وجود دارد؛ به شکلی که شرکت سرمایه‌گذاری تامین اجتماعی تنها از طریق سه هلدینگ تاپیکو، تاصیکو و تیپیکو بیش از ۱۸.۵ هزار میلیارد تومان سهام در اختیار دارد.

استدلال سرمایه‌گذاری صندوق‌های بازنشستگی در ابزارهای با درآمد ثابت از جمله اوراق و سپرده، ریشه در ماهیت این صندوق‌ها دارد؛ با توجه به آنکه کارکرد اصلی صندوق‌های بازنشستگی پرداخت مستمری ثابت (و احتمالا فزاینده) به بازنشستگان است، لذا منابع درآمدی آن‌ها نیز باید به صورت ثابت طراحی شود تا امکان مدیریت منابع و مصارف مهیا شود. اتصال منابع ورودی به منابع سرمایه‌گذاری پرنوسان (صرف نظر از میزان بازدهی) به معنای قرار دادن صندوق‌های بازنشستگی در معرض ریسک نقدینگی است. با توجه به این موارد، به نظر می‌رسد که اتخاذ اصلاحات اساسی در اساسنامه صندوق‌های بازنشستگی جهت بهبود ساختار پورتفوی سرمایه‌گذاری آن‌ها و افزایش سهم ابزارهای با درآمد ثابت به ویژه اوراق تامین مالی می‌تواند از یکسو منجر به توسعه و تعمیق بازار بدهی در کشور شده و از سوی دیگر منجر به بهبود نسبی شرایط نسبتا وخیم صندوق‌های بازنشستگی شود